▉ 23Q1復(fù)盤：盈利能力同比修復(fù)，市場(chǎng)情緒逐漸回暖

1.1.板塊基本面復(fù)盤：下游需求偏弱，板塊盈利能力同比修復(fù)

2023年年初以來國(guó)內(nèi)下游需求整體偏弱，零部件出口依舊維持較高增速，23Q1SW汽車零部件板塊整體營(yíng)收同比增長(zhǎng)9.5%。2023年1-3月乘用車單月銷量同比分別-38%/+10%/+0.5%，Q1季度銷量同比-13.4%，4月銷量由于22年同期低基數(shù)影響同比增速較高（+54.9%），年初以來國(guó)內(nèi)下游需求整體偏弱。受益于歐美車市的復(fù)蘇，零部件出口依舊維持較高增速，2023年1-4月零部件出口金額286.8億美元，同比+15.8%。整體來看，SW汽車零部件板塊23年Q1總營(yíng)收2747.5億元，同比+9.5%。下游乘用車整體銷量同比下滑情況下，零部件板塊營(yíng)收依然實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)，我們認(rèn)為主要原因如下：

1）伴隨自主品牌主機(jī)廠的崛起，自主車型終端銷量表現(xiàn)好于乘用車整體銷量表現(xiàn)，板塊內(nèi)上市零部件公司營(yíng)收變化跟自主車型銷量關(guān)聯(lián)度更高。自主品牌主機(jī)廠配套零部件廠商以內(nèi)資零部件廠為主，而23年以來自主品牌下游終端需求好于合資品牌。板塊內(nèi)上市的內(nèi)資零部件公司跟自主車型銷量關(guān)聯(lián)度更高，因而受到乘用車整體銷量下滑的影響偏小，相應(yīng)地，我們預(yù)計(jì)部分未上市的合資/外資獨(dú)資零部件廠商由于下游客戶以合資主機(jī)廠為主，業(yè)績(jī)壓力或更大。這里以合資客戶占比較高的部分上市零部件公司為例（未上市合資零部件廠商缺乏數(shù)據(jù)），華域汽車、星宇股份、圣龍股份、東風(fēng)科技等下游客戶中合資品牌占比較高，受到合資車型銷量下滑的影響更大，23Q1營(yíng)收同比下滑。

2）歐美等地區(qū)車市仍處于復(fù)蘇階段，下游需求逐步修復(fù)帶動(dòng)我國(guó)零部件出口金額同比實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)。典型如科博達(dá)，2023年Q1海外營(yíng)收3.00億元，同比+28.6%，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)營(yíng)收5.95億元，同比+20.7%，公司整體營(yíng)收Q1同比+24.0%。

原材料、海運(yùn)費(fèi)高位回落。零部件企業(yè)主要原材料包括鋁材、鋼材、塑料、橡膠等，多種原材料價(jià)格同比下降幅度較大。同時(shí)伴隨新船交付、集裝箱運(yùn)力的增長(zhǎng)，海運(yùn)運(yùn)費(fèi)回落至疫情前正常水平。多家公司受益于海運(yùn)費(fèi)、原材料下降迎來盈利能力修復(fù)，板塊整體23Q1凈利潤(rùn)同比+16.6%。

原材料及海運(yùn)費(fèi)的同比下降，帶動(dòng)零部件公司盈利能力修復(fù)，部分零部件公司凈利潤(rùn)同比增速遠(yuǎn)高于營(yíng)收增速，受益于海運(yùn)費(fèi)回落保隆科技23Q1凈利潤(rùn)同比+109.6%；受益于鋁錠價(jià)格下降、海運(yùn)費(fèi)回落，愛柯迪/旭升集團(tuán)23Q1凈利潤(rùn)同比分別+99.5%/+60.8%；

受益于鋼鐵、塑料等原材料價(jià)格下降，松原股份23Q1凈利潤(rùn)同比+42.1%。海運(yùn)費(fèi)、原材料價(jià)格下降帶動(dòng)零部件板塊盈利能力同比修復(fù)，2023年Q1板塊毛利率17.4%（同比+1.1pcts），凈利率4.7%（同比+0.4pcts），板塊凈利潤(rùn)128.1億元，同比+16.6%，環(huán)比增長(zhǎng)超過153.4%，主因系2022Q4板塊凈利潤(rùn)受到一次性費(fèi)用計(jì)提等的季節(jié)性影響。

1.2.板塊行情復(fù)盤：市場(chǎng)情緒逐漸回暖，估值拐點(diǎn)領(lǐng)先于基本面修復(fù)

2023年初至今，汽零板塊沖高后震蕩下行，當(dāng)前開始逐步修復(fù)。

1）年初防控政策優(yōu)化，疊加特斯拉國(guó)內(nèi)價(jià)格大幅下調(diào)，市場(chǎng)上修新能源車銷量預(yù)期，板塊沖高；

2）隨1-2月銷量披露，整體表現(xiàn)不及預(yù)期，板塊指數(shù)回落；

3）根據(jù)國(guó)六排放政策，所有國(guó)六a車型7月之后不可再銷售，為消化國(guó)六a庫(kù)存，3月東風(fēng)系率先開始為期一個(gè)月的降價(jià)促銷，后其他燃油車及新能源車跟隨，整體降價(jià)幅度超市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)擔(dān)憂“價(jià)格戰(zhàn)”風(fēng)險(xiǎn)加劇，板塊震蕩下行；

4）4月部分燃油車終端折扣開始回收，上海車展增加板塊關(guān)注度，但受宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)疲軟影響，板塊整體低位震蕩；

5）5月第1周乘用車銷量出現(xiàn)邊際改善，多款新能源車型陸續(xù)上市，且國(guó)六排放標(biāo)準(zhǔn)延期到2023年12月31日，彼時(shí)板塊整體調(diào)整幅度達(dá)到20%以上，板塊情緒逐漸恢復(fù)。

多方利好刺激，估值開始修復(fù)。6月以來，受國(guó)六政策延期影響，燃油車去庫(kù)存壓降低，價(jià)格戰(zhàn)告一段落，且部分合資車終端折扣開始回收，帶動(dòng)燃油車終端價(jià)格趨穩(wěn)。隨新能源多款新車型陸續(xù)上市，預(yù)計(jì)全年新能源車仍能保持高增速，帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績(jī)提升。此外隨OpenAI對(duì)智能駕駛、人形機(jī)器人賦能的利好刺激，特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈率先領(lǐng)漲，帶動(dòng)零部件板塊估值逐漸修復(fù)。截至2023年6月21日，零部件板塊估值調(diào)整至29.64倍，較年初33.44倍高位下降11%，較月初反彈9%。

▉ 未來展望：零部件業(yè)績(jī)逐漸分化，全球化布局步入兌現(xiàn)期

2.1.預(yù)計(jì)下半年乘用車產(chǎn)銷回暖，帶動(dòng)零部件需求提升

零部件收入增速跑贏乘用車銷量增速，行業(yè)回暖帶動(dòng)板塊需求向上。我們對(duì)A股上市公司進(jìn)行統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，零部件企業(yè)收入增速明顯跑贏乘用車銷量增速，主要原因在于：

1）自主品牌市占比不斷提升，帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈需求增長(zhǎng)；

2）中高端車型銷量占比提升，帶動(dòng)零部件單車價(jià)值量提升。2023年下半年隨渠道庫(kù)存消化、新車型陸續(xù)上市、海外市場(chǎng)持續(xù)突破，我們預(yù)計(jì)乘用車產(chǎn)銷逐步回暖，樂觀情況下預(yù)計(jì)2023年Q2/Q3/Q4環(huán)比增速為+14%/+1%/+17%，全年銷量同比增長(zhǎng)1.4%；悲觀情況下預(yù)計(jì)環(huán)比增速為11%/-6%/+17%，全年銷量同比下降5%，乘用車產(chǎn)銷回暖帶動(dòng)零部件整體需求向上。

2.2.零部件業(yè)績(jī)加速分化，年降壓力仍需跟蹤

2.2.1.復(fù)盤：板塊盈利受影響較大，強(qiáng)α公司盈利持續(xù)提升

2017-2019年價(jià)格戰(zhàn)期間，主機(jī)廠競(jìng)爭(zhēng)激烈、格局加速變化，自主品牌份額下滑。購(gòu)置稅優(yōu)惠政策帶來終端乘用車銷量大幅透支、導(dǎo)致2018年以來乘用車終端庫(kù)存壓力增大，主機(jī)廠降價(jià)促銷開啟價(jià)格戰(zhàn)。合資品牌通過技術(shù)創(chuàng)新、積極引進(jìn)新車型等占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位，市占率自2017年60.9%提升至2019年64.3%，自主品牌份額自2017年39.1%降至2019年35.7%。

下游主機(jī)廠降價(jià)促銷，成本壓力逐步向上游供應(yīng)鏈傳導(dǎo)，乘用車板塊毛利率受影響時(shí)間先于零部件板塊，價(jià)格戰(zhàn)壓力向上游傳導(dǎo)存在時(shí)滯。復(fù)盤2017-2019年乘用車板塊與零部件板塊毛利率水平，我們認(rèn)為可分為三個(gè)階段：

1）終端先受影響，尚未向上游傳導(dǎo)：2017年Q1-Q3乘用車板塊毛利率環(huán)比下滑至6.4%，而在此期間零部件板塊毛利率相對(duì)穩(wěn)定位于25%左右，終端價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)開啟，乘用車板塊盈利受到?jīng)_擊，但降本壓力尚未傳導(dǎo)至上游零部件，零部件板塊毛利率與乘用車板塊毛利率差值持續(xù)擴(kuò)大。

2）零部件廠商承擔(dān)部分價(jià)格戰(zhàn)壓力：2017Q3-2018Q3零部件板塊毛利率與乘用車板塊毛利率差值逐步縮小，零部件板塊毛利率有所下降，而乘用車板塊毛利率有所回升，我們認(rèn)為主因系價(jià)格戰(zhàn)壓力開始傳導(dǎo)至上游零部件廠商。3）壓力持續(xù)向供應(yīng)商傳導(dǎo)：2019年主機(jī)廠毛利率環(huán)比逐季恢復(fù)，零部件板塊毛利率維持在較低水平，2019年全年來看，零部件板塊毛利率同比下滑1.2pct。

下游價(jià)格戰(zhàn)對(duì)于零部件公司盈利能力影響較大（影響范圍大、幅度大），但2017-2019年仍有部分高成長(zhǎng)強(qiáng)α公司毛利率持續(xù)提升。我們篩選市值70億元以上的零部件公司（刪除商用車零部件公司以及2016年尚未上市的公司），得到34家公司，分析2017-2019年零部件公司毛利率變化。2017-2019年毛利率同比下降0.5pct以上的公司占比分別為56%/56%/50%,毛利率同比下降的公司占比分別為71%/71%/65%。34家樣本公司計(jì)算均值，2017-2019年毛利率同比變化幅度為-1.52/-1.37/-1.46pct。下游價(jià)格戰(zhàn)對(duì)于零部件公司盈利影響較大，但部分公司如星宇股份、賽輪輪胎等，α屬性較強(qiáng)盈利水平仍實(shí)現(xiàn)持續(xù)提升，其中賽輪輪胎主要受益于歐美雙反政策下海外工廠的布局，星宇股份主要受益于配套核心客戶一汽大眾等的產(chǎn)品升級(jí)。

細(xì)分賽道來看，高壁壘的細(xì)分領(lǐng)域毛利率受影響或偏小。我們選取市場(chǎng)關(guān)注度較高的零部件細(xì)分賽道如鋁壓鑄件、熱管理、汽車電子、汽車飾件等，每個(gè)賽道選取代表性的一些公司，分析各個(gè)賽道2017-2019年毛利率的變化。我們發(fā)現(xiàn)，2017-2019年之間，高壁壘賽道汽車電子（主要包括伯特利、保隆科技、科博達(dá)、華安鑫創(chuàng)等）毛利率下降幅度較小，三年間毛利率同比變化幅度分別為-0.8/+0.3/+0.4pct。

2.2.2.展望：零部件業(yè)績(jī)分化，年降壓力或于Q2-Q3體現(xiàn)

本輪價(jià)格戰(zhàn)，合資車企占比持續(xù)下降，尾部新能源車企加速出清。根據(jù)交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，2023Q1自主品牌占比達(dá)到48%，較2019年的36%顯著提升，合資品牌份額持續(xù)下降。在新能源乘用車領(lǐng)域，2023Q1比亞迪銷量占比38%，特斯拉銷量占比11%，CR8占比77%，步入2023年后，受價(jià)格戰(zhàn)影響及頭部主機(jī)廠多款新車型發(fā)布及上市，新能源尾部車企呈現(xiàn)加速出清態(tài)勢(shì)。

對(duì)于零部件公司而言，頭部主機(jī)廠產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，預(yù)計(jì)隨主機(jī)廠份額提升獲得業(yè)績(jī)及份額增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)表現(xiàn)領(lǐng)先于行業(yè)均值。2023年初至今新能源主機(jī)廠銷量CR8主機(jī)廠為比亞迪、特斯拉中國(guó)、廣汽埃安、吉利汽車、上汽集團(tuán)、長(zhǎng)安汽車、理想汽車、吉利汽車、上汽通用五菱。

減值損失加大零部件企業(yè)業(yè)績(jī)分化程度。復(fù)盤上一輪價(jià)格戰(zhàn)，2017年伊始，零部件企業(yè)整體減值損失未明顯增加，2018-2019年隨汽車銷量下行及競(jìng)爭(zhēng)格局逐漸清晰，減值損失快速增長(zhǎng)。本輪價(jià)格戰(zhàn)，合資客戶、燃油車客戶或新能源尾部車企客戶占比較高的零部件企業(yè)，受主機(jī)廠銷量下降影響，需求降低，公司商譽(yù)、庫(kù)存商品、應(yīng)收賬款及固定資產(chǎn)或出現(xiàn)減值風(fēng)險(xiǎn)，與自主車企及新能源頭部車企產(chǎn)業(yè)鏈公司的業(yè)績(jī)分化程度加大。

盈利能力方面來看，新能源車由于上游電池原材料的大幅降價(jià)帶來了較大降價(jià)空間、一定程度上或可緩解產(chǎn)業(yè)鏈其他零部件供應(yīng)商的壓力，考慮到零部件廠商新能源業(yè)務(wù)占比的提高，我們認(rèn)為本輪價(jià)格戰(zhàn)零部件公司年降壓力或小于上一輪。2023年全年來看，考慮到價(jià)格戰(zhàn)向上游傳導(dǎo)的滯后性，我們預(yù)計(jì)價(jià)格戰(zhàn)對(duì)零部件企業(yè)的年降壓力或于Q2-Q3逐步體現(xiàn)，具體仍需跟蹤觀察板塊后續(xù)盈利能力變化，但預(yù)計(jì)對(duì)于零部件板塊整體盈利能力的影響或較前一輪價(jià)格戰(zhàn)影響較小，部分經(jīng)營(yíng)韌性較強(qiáng)、α屬性較強(qiáng)的公司預(yù)計(jì)仍將有靚麗的盈利表現(xiàn)。

2.3.出口步入新階段，產(chǎn)能全球化布局提速

2.3.1.出口需求旺盛，多因素催化全球化布局加速

疫情期間零部件出口金額高增長(zhǎng)，2021-2022年零部件板塊海外收入占比提升。疫情對(duì)海外汽車供應(yīng)鏈產(chǎn)生較大沖擊，而國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈恢復(fù)時(shí)間相對(duì)較早，疊加我國(guó)在新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈方面的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，疫情期間零部件出口金額實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，2021年-2023年前4個(gè)月，零部件出口金額同比分別+33.7%/+7.3%/+15.8%。伴隨海外車市供應(yīng)鏈有所修復(fù)、需求回暖，A股零部件板塊海外收入占比自2020年26%提升至2022年29%（資料來源：wind）。

逆全球化趨勢(shì)抬頭，汽車產(chǎn)業(yè)鏈貿(mào)易摩擦加劇。為了促進(jìn)本國(guó)新能源車相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的快速發(fā)展，美國(guó)、法國(guó)等分別出臺(tái)差異化補(bǔ)貼政策，以扶持本國(guó)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。同時(shí)海外對(duì)國(guó)內(nèi)包括鋼材、輪胎等在內(nèi)的出口產(chǎn)品收取較高雙反關(guān)稅。疫情疊加能源成本大幅增加，海外一批中小型零部件公司迎來破產(chǎn)潮。疫情期間，海外車企供應(yīng)鏈?zhǔn)苡绊戄^大，停產(chǎn)、減產(chǎn)沖擊以及原材料采購(gòu)成本、能源動(dòng)力費(fèi)用成本增加帶來海外中小公司破產(chǎn)潮。

據(jù)環(huán)球時(shí)報(bào)報(bào)道，2022年14個(gè)西歐歐盟國(guó)家、挪威、瑞士、英國(guó)以及東歐歐盟國(guó)家，破產(chǎn)公司數(shù)量合計(jì)接近20萬(wàn)家。貿(mào)易摩擦加劇及主機(jī)廠保供需求的背景下，部分零部件公司更加傾向于海外建廠布局產(chǎn)能，以規(guī)避關(guān)稅等帶來的不利影響，而海外一批中小型零部件公司的破產(chǎn)潮也帶來機(jī)遇，多重因素催化，零部件公司全球化布局提速。

2.3.2.出口進(jìn)入第二階段，零部件海外產(chǎn)能陸續(xù)釋放

乘用車出口加速，零部件海外業(yè)務(wù)步入第二階段。憑借新能源與智能化技術(shù)實(shí)現(xiàn)歐美市場(chǎng)突破以及品牌地位的提升，中國(guó)車企出口加速，2022年出口量253萬(wàn)輛同比+57%，2023年1-4月出口增速持續(xù)向上，我們預(yù)計(jì)2023年乘用車出口銷量有望達(dá)到381萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)51%。

對(duì)于零部件企業(yè)而言，其海外業(yè)務(wù)的第一步即跟隨國(guó)內(nèi)車企的乘用車配套出口及國(guó)內(nèi)生產(chǎn)并出口到海外，前者的配套收入一般算作國(guó)內(nèi)收入，不在公司的海外業(yè)務(wù)中統(tǒng)計(jì)，2022年零部件企業(yè)報(bào)表端海外收入占比29%，實(shí)際海外收入超過該值；后者為直接出口給海外主機(jī)廠或零部件廠，這部分直接在報(bào)表端的海外收入中統(tǒng)計(jì)；第二步即海外建廠配套，也是近年來零部件企業(yè)重點(diǎn)布局領(lǐng)域，真正做到產(chǎn)研銷全球化，零部件分板塊來看，輪胎輪轂領(lǐng)域的出海業(yè)務(wù)已經(jīng)較為成熟，其他細(xì)分領(lǐng)域所處階段類似。

多家零部件公司規(guī)劃新投建海外工廠，海外工廠產(chǎn)能預(yù)計(jì)將陸續(xù)釋放。受到疫情以及原材料價(jià)格、能源動(dòng)力費(fèi)用上漲的影響，海外零部件供應(yīng)鏈面臨洗牌，原有的成熟供應(yīng)體系被打破，零部件出海迎來發(fā)展良機(jī)，一方面疫情極端情況下供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)已被充分意識(shí)到，主機(jī)廠開始培養(yǎng)二供三供等，為國(guó)內(nèi)廠商帶來機(jī)遇,另一方面，部分海外零部件廠商破產(chǎn)倒閉內(nèi)資供應(yīng)商切換進(jìn)入供應(yīng)體系，這一過程在疫情期間已屢見不鮮，預(yù)計(jì)未來1年內(nèi)或?qū)⒊掷m(xù)進(jìn)行。多家零部件廠商在墨西哥、塞爾維亞等地新投建工廠，即將迎來海外新工廠的產(chǎn)能釋放，如銀輪股份墨西哥工廠、嶸泰股份墨西哥工廠、岱美股份墨西哥工廠預(yù)計(jì)將于2023-2024年之間陸續(xù)投產(chǎn)。

2.4.從汽車到制造業(yè)，橫向拓展能力助力持續(xù)增長(zhǎng)

特斯拉生產(chǎn)制造革命，帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈從汽車領(lǐng)域不斷外延。特斯拉起家于電動(dòng)跑車，爆發(fā)于價(jià)格親民的Model3及ModelY，2022年全球銷量131.43萬(wàn)輛(資料來源：澎湃新聞)，快速實(shí)現(xiàn)了全球化產(chǎn)研銷，并在動(dòng)力電池、熱管理、一體化壓鑄等多項(xiàng)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)技術(shù)引領(lǐng)，帶動(dòng)汽車零部件產(chǎn)業(yè)鏈變革。2015年起特斯拉開始布局儲(chǔ)能業(yè)務(wù)，國(guó)內(nèi)工廠2023年4月落地上海；特斯拉人形機(jī)器人Teslabot2021年首次亮相、后Optimus于2022年再次亮相，有望于2025年實(shí)現(xiàn)量供。特斯拉引領(lǐng)的生產(chǎn)制造革命，同時(shí)帶領(lǐng)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)從車載零部件領(lǐng)域向充電樁、儲(chǔ)能、人形機(jī)器人等不斷外延，打開行業(yè)天花板和增長(zhǎng)空間。

▉ 未來展望：全球化布局企業(yè)成長(zhǎng)空間廣闊

3.1.優(yōu)選成長(zhǎng)性好的細(xì)分賽道

3.1.1.低滲透率賽道受益于消費(fèi)及技術(shù)升級(jí)

車型內(nèi)卷帶動(dòng)配置升級(jí)，低滲透率板塊成長(zhǎng)性更好。一方面，當(dāng)前消費(fèi)升級(jí)、高端化、配置內(nèi)卷等催化新產(chǎn)品滲透率提升，汽車從代步工具屬性逐步向“第二個(gè)家”屬性演變，自主品牌車型高端化、更多增量配置有望逐步普及，如空氣懸架配置提升舒適性、獨(dú)立大功率功放優(yōu)化音響效果、矩陣式大燈促進(jìn)照明智能化；另一方面，技術(shù)迭代催化新產(chǎn)品滲透率提升，如一體壓鑄工藝大幅減少車身焊接的工作量與工作時(shí)間，絨面超纖提升內(nèi)飾件舒適度。

3.1.2.低國(guó)產(chǎn)化率賽道擁有更大成長(zhǎng)空間

高價(jià)值量&低國(guó)產(chǎn)化率板塊，天花板更高、成長(zhǎng)空間更大。汽車零部件的業(yè)績(jī)直接受到全球汽車銷量影響，在銷量較為平穩(wěn)的情況下，汽車零部件的單車價(jià)值量越高、對(duì)應(yīng)行業(yè)天花板越高，相應(yīng)領(lǐng)域的汽車零部件企業(yè)更有可能成長(zhǎng)為收入、利潤(rùn)和市值更大的公司。而考慮部分零部件技術(shù)壁壘較低，自主企業(yè)已經(jīng)占據(jù)一定市場(chǎng)份額，當(dāng)前國(guó)產(chǎn)化率更低的板塊未來成長(zhǎng)空間更大。高價(jià)值量&低國(guó)產(chǎn)化率的板塊主要集中在高壓線束、熱管理系統(tǒng)、座椅總成、安全系統(tǒng)、副車架、懸架系統(tǒng)、制動(dòng)轉(zhuǎn)向系統(tǒng)、車身傳感器、智能座艙/網(wǎng)聯(lián)領(lǐng)域。低國(guó)產(chǎn)替代率的細(xì)分賽道包括高壓線束、座椅總成、被動(dòng)安全系統(tǒng)、汽車傳感器等細(xì)分領(lǐng)域。

3.2.看好自身成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)

3.2.1.頭部主機(jī)廠集中度提升，產(chǎn)業(yè)鏈公司伴隨客戶共成長(zhǎng)

比亞迪、特斯拉、理想、奇瑞等主機(jī)廠表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，市場(chǎng)集中度提升。受益于新能源大趨勢(shì)以及出口市場(chǎng)的逐步拓展，比亞迪、特斯拉、奇瑞、理想等車企表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，2023年前四個(gè)月比亞迪/特斯拉/奇瑞/理想等主機(jī)廠銷量表現(xiàn)亮眼，實(shí)現(xiàn)銷量72.3/17.8/42.6/8.0萬(wàn)輛，同比+83%/+61%/+63%/+123%，遠(yuǎn)高于行業(yè)整體6.9%的增速，乘用車市場(chǎng)集中度提升。

零部件公司有望伴隨頭部主機(jī)廠共同成長(zhǎng)。價(jià)格戰(zhàn)或加速尾部車企的出清、同時(shí)合資品牌份額或?qū)⒓铀傧禄瑑?yōu)質(zhì)自主品牌車企的份額有望實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步提升，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈零部件公司有望受益。客戶結(jié)構(gòu)以優(yōu)質(zhì)自主品牌以及強(qiáng)勢(shì)新能源車企為主的零部件公司，比如比亞迪、奇瑞、特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈公司有望伴隨下游客戶共成長(zhǎng)。

3.2.2.受益歐美車市復(fù)蘇，全球化布局企業(yè)成長(zhǎng)空間廣闊

目前歐美等地區(qū)車市仍處于復(fù)蘇階段，2023年以來單月銷量同比增速走高。分析目前全球主要地區(qū)車市復(fù)蘇的所處階段，2023年1-4月歐洲/美國(guó)/中國(guó)的單月月均銷量分別為疫情前2019年同期月均銷量的73.3%/63.2%/98.6%，歐洲和美國(guó)等地區(qū)車市銷量較疫情前仍有較大差距，整體處于復(fù)蘇進(jìn)程中（資料來源：wind，中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局）。

海運(yùn)費(fèi)同比大幅回落，海外營(yíng)收占比較高的公司運(yùn)費(fèi)壓力緩解。2021年來疫情導(dǎo)致供應(yīng)鏈紊亂，疊加歐美地區(qū)寬松的貨幣政策，外貿(mào)需求大幅增長(zhǎng)，集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)水漲船高。伴隨受疫情擾動(dòng)影響的供應(yīng)鏈逐步恢復(fù)，以及新船大量交付、集裝箱運(yùn)力的增長(zhǎng)，集運(yùn)價(jià)格指數(shù)有所回落，目前上海港/寧波港出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)基本已回落至疫情前正常水平。部分海外營(yíng)收占比較高的公司以出口為主，海運(yùn)費(fèi)的回落有望帶動(dòng)公司運(yùn)輸成本的下降、毛利率的逐步回升。

我們認(rèn)為全球化布局的公司2023年業(yè)績(jī)表現(xiàn)或較好，一方面國(guó)內(nèi)下游需求承壓情況下，海外尤其是歐美地區(qū)車市復(fù)蘇帶來機(jī)遇，從量的角度看，全球化布局的零部件公司把握新能源產(chǎn)業(yè)鏈出口機(jī)遇，2023年需求壓力或較小，另一方面，集裝箱運(yùn)價(jià)同比回落幅度較大，從利的角度看，全球化布局（其中出口業(yè)務(wù)占比較高）的公司受益于運(yùn)費(fèi)成本緩解、盈利修復(fù)彈性或更大。長(zhǎng)期來看，全球化布局的零部件公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間更廣闊。伴隨自主品牌銷量快速提升、內(nèi)資車企出海加速及部分零部件廠商在特斯拉中供應(yīng)產(chǎn)品及份額的提升，自主零部件公司也有望快速成長(zhǎng)，多家零部件公司如旭升集團(tuán)、新泉股份、銀輪股份、愛柯迪等加速海外產(chǎn)能布局，未來內(nèi)資零部件公司有望走出全球性細(xì)分領(lǐng)域龍頭。

3.2.3.開拓第二成長(zhǎng)曲線，零部件企業(yè)打開新成長(zhǎng)空間

通過開拓新產(chǎn)品、新的下游應(yīng)用領(lǐng)域開拓第二成長(zhǎng)曲線的公司，業(yè)務(wù)持續(xù)迭代拓展，成長(zhǎng)空間進(jìn)一步打開。我們認(rèn)為在2023年新能源車銷量增速放緩、下游需求承壓的情況下，產(chǎn)品端或者下游應(yīng)用端有新突破、發(fā)力開拓第二成長(zhǎng)曲線的公司自身內(nèi)生的成長(zhǎng)動(dòng)力較強(qiáng)、可以一定程度上對(duì)沖下游需求增速放緩帶來的不利影響。

比如，繼峰股份從座椅部件頭枕、扶手等拓展至座椅總成，明新旭騰從真皮材料拓展至超纖革材料，松原股份從安全帶拓展至方向盤及安全氣囊，合力科技從鑄造模具拓展至鋁高壓壓鑄件以及副車架，瑞鵠模具從覆蓋件模具拓展至沖壓焊接件以及鋁壓鑄件。

● 明新旭騰：轉(zhuǎn)型內(nèi)飾材料綜合解決方案供應(yīng)商，公司未來有望保持高速增長(zhǎng)

真皮業(yè)務(wù)客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，超纖絨等新材料有望快速放量。公司真皮業(yè)務(wù)的傳統(tǒng)客戶包括大眾、奧迪、通用等合資主機(jī)廠，近幾年公司積極拓展自主品牌客戶，已實(shí)現(xiàn)小鵬、哪吒、阿維塔等客戶的配套供貨（資料來源：上證e互動(dòng)）。

此外，真皮原材料價(jià)格自2022年以來逐步回落，截止2023年4月，鹽漬牛皮和藍(lán)濕牛皮的進(jìn)口價(jià)格相比于2021年的最高點(diǎn)分別已回落36.5%和48.6%（資料來源：wind），公司真皮業(yè)務(wù)的盈利能力有望逐步恢復(fù)。超纖絨業(yè)務(wù)空間大、格局優(yōu)，公司目前已實(shí)現(xiàn)配套大眾、奧迪、阿維塔、問界、捷途等多家主機(jī)廠（資料來源：上證e互動(dòng)），并且積極推動(dòng)絨面超纖核心化料的自制，目前已實(shí)現(xiàn)色母粒、丙烯酸等化料的自制，未來有望進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)核心化料水性聚氨酯的自制，盈利能力有望持續(xù)提高。公司積極拓展其他內(nèi)飾材料，目前已成功研發(fā)并實(shí)現(xiàn)貼面超纖、PU、PVC等材料的量產(chǎn)，補(bǔ)齊在中低端產(chǎn)品的空缺，并且積極布局硅膠革等新材料的前沿研發(fā)。此外，超纖、PU和PVC的部分核心化料如水性聚氨酯等可以實(shí)現(xiàn)通用，從而可以發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)、有效降低成本。

● 松原股份：新客戶+新產(chǎn)品，被動(dòng)安全國(guó)產(chǎn)替代加速

安全帶客戶與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)雙優(yōu)化，氣囊與方向盤新產(chǎn)品有望加速放量。公司客戶結(jié)構(gòu)沿“自主低端-自主高端-合資-外資”持續(xù)優(yōu)化，公司近期成功拓展的客戶包括比亞迪、蔚來（資料來源：公司年報(bào)）等，拓展中的客戶包括南北大眾和理想等（研發(fā)階段）。公司高性能安全帶銷售占比逐步提升，2022年的平均售價(jià)已達(dá)50.28元/條，同比增加6.65%；主動(dòng)安全帶已和奇瑞、東風(fēng)乘用車、吉利、理想等主機(jī)廠進(jìn)行研發(fā)，其中奇瑞的項(xiàng)目已經(jīng)完成產(chǎn)品驗(yàn)證，首款產(chǎn)品搭載在奇瑞的T/E兩個(gè)平臺(tái)上，預(yù)計(jì)于2023年進(jìn)入全面量產(chǎn)（資料來源：公司年報(bào)）。

公司氣囊與方向盤新業(yè)務(wù)快速導(dǎo)入安全帶客戶，2022年全年新增了26個(gè)定點(diǎn)項(xiàng)目（資料來源：公司公告），在研項(xiàng)目包括吉利、上汽通用五菱、奇瑞、神龍、北汽福田、合眾等主機(jī)廠的多款車型。此外，公司持續(xù)推動(dòng)自制率的提高，公司擬在安徽巢湖新建1.2萬(wàn)米織帶和200萬(wàn)件囊袋產(chǎn)能，并且還組建了電子電氣事業(yè)部，目前已實(shí)現(xiàn)多功能方向盤部分開關(guān)的批量生產(chǎn)裝配，并且加大投入研發(fā)氣囊控制器（ACU）等電控類產(chǎn)品。隨著自制率的逐步提升，公司盈利能力有望持續(xù)提升。

● 繼峰股份：自主乘用車座椅龍頭，持續(xù)拓展新產(chǎn)品打開增長(zhǎng)空間

傳統(tǒng)主業(yè)盈利有望提升，乘用車座椅總成屢獲突破并進(jìn)入量供階段。公司傳統(tǒng)主業(yè)座椅頭枕、扶手為國(guó)內(nèi)龍頭，2022年受原材料漲價(jià)及疫情影響盈利能力，2023年受益于原材料、海運(yùn)費(fèi)下降，盈利能力提升可期。公司2021年7月斬獲蔚來座椅總成訂單以來，陸續(xù)在奧迪新能源全球平臺(tái)、一汽大眾等領(lǐng)域率或突破，當(dāng)前在手訂單超50億元。中高端座椅總成單車價(jià)值量高（5000元+）、市場(chǎng)空間大(全球2000億元+)、競(jìng)爭(zhēng)格局好（全球CR5>85%）、消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)顯著（加熱、通風(fēng)、按摩功能滲透率提升），繼峰依托格拉默的協(xié)同效應(yīng)成功進(jìn)入乘用車座椅總成領(lǐng)域并進(jìn)入量供階段，未來成長(zhǎng)空間可期。

● 保隆科技：TPMS+空懸+ADAS+輕量化多業(yè)務(wù)發(fā)展，原材料下降帶動(dòng)盈利能力提升

空懸國(guó)產(chǎn)化降本刺激滲透率提升，公司為空簧國(guó)內(nèi)龍頭、總成能力漸顯。受益于供應(yīng)鏈拆分發(fā)包及國(guó)產(chǎn)化降本，空氣懸架成本從1.2-1.5萬(wàn)元下探至6500-8000元，隨著空氣懸架在乘用車的滲透率不斷提升,我們預(yù)計(jì)行業(yè)需求規(guī)模或?qū)U(kuò)容。公司為自主空簧龍頭，2020年至今國(guó)內(nèi)發(fā)包項(xiàng)目大多由公司獲取，當(dāng)前在手訂單超65億元，且在研空氣供給單元、減振器及控制器。同時(shí)隨公司空簧業(yè)務(wù)進(jìn)入量供階段，主機(jī)廠新發(fā)包訂單要求提高，一般需驗(yàn)廠后才可進(jìn)入報(bào)價(jià)、訂單環(huán)節(jié)，行業(yè)進(jìn)入壁壘提高促進(jìn)先發(fā)企業(yè)優(yōu)勢(shì)顯著。車載傳感器兩條腿走路，車身先行、ADAS迎頭跟上。

1）車載傳感器分為車身感知傳感器和環(huán)境感知傳感器（ADAS傳感器），車身傳感器行業(yè)成熟，公司通過自研及并購(gòu)掌握MEMS、光學(xué)類、速度類、位置類多種核心技術(shù)，擁有一攬子打包供應(yīng)能力，當(dāng)前國(guó)內(nèi)車身傳感器以海外企業(yè)為主，缺芯、疫情及國(guó)內(nèi)車型“內(nèi)卷”刺激下，國(guó)產(chǎn)替代加速，公司競(jìng)爭(zhēng)力更強(qiáng)。

2）ADAS傳感器受益于智能駕駛發(fā)展大趨勢(shì)，公司可量產(chǎn)供給毫米波雷達(dá)、超聲波雷達(dá)及車載攝像頭，并與傳感器結(jié)合形成魔毯空懸、行泊一體控制器、360環(huán)視系統(tǒng)等產(chǎn)品，已定點(diǎn)多家客戶。

● 新泉股份：客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)異，有望成為tier0.5級(jí)平臺(tái)型飾件企業(yè)

產(chǎn)品線不斷拓展，所處行業(yè)規(guī)模廣闊。公司所處的內(nèi)外飾件行業(yè)單車價(jià)值量10000-15000元（內(nèi)飾近10000元，外飾近5000元），競(jìng)爭(zhēng)格局分散，國(guó)產(chǎn)替代潛力較大。公司成立以來不斷拓展產(chǎn)品品類，不斷拓展門內(nèi)板、衣帽架、保險(xiǎn)桿、塑料尾門等產(chǎn)品，并于儀表板總成領(lǐng)域成長(zhǎng)為自主龍頭。客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)異，集中度隨客戶增長(zhǎng)。近年來乘用車領(lǐng)域自主品牌占比提升、頭部新能源車集中度提升趨勢(shì)顯著，燃油車及尾部新能源車企加速出清，公司主要配套北美頭部新能源車企、比亞迪、吉利汽車、奇瑞汽車、理想汽車等市占比較高、銷量持續(xù)提升的頭部主機(jī)廠，且以新能源車業(yè)務(wù)為主，充分受益于自主和新能源車企的放量及集中度提升。

● 賽輪輪胎：營(yíng)收穩(wěn)定增長(zhǎng)，液體黃金未來可期

國(guó)產(chǎn)替代持續(xù)進(jìn)行，原材料下降帶動(dòng)利潤(rùn)加速釋放。據(jù)米其林2022年年報(bào)，全球輪胎企業(yè)市場(chǎng)規(guī)模1800億美元，CR3占比35%上下，主要為米其林、固特異、普利司通，中國(guó)輪胎企業(yè)主要占據(jù)中低端市場(chǎng)，并憑借性能及成本優(yōu)勢(shì)與全球胎企競(jìng)爭(zhēng)，不斷提升市占比。

國(guó)內(nèi)輪胎企業(yè)直接成本占比近80%，主要原材料包括天然橡膠、復(fù)合橡膠、炭黑、助劑及鋼絲簾線，受益于原材料成本的快速下降，刺激利潤(rùn)端釋放。同時(shí)公司“液體黃金”打破“魔鬼三角”定律。2016年世界首創(chuàng)的合成橡膠液相混煉技術(shù)獲得2017國(guó)際輪胎技術(shù)年度提名獎(jiǎng)，以優(yōu)異的材料性能打破了破了困擾世界輪胎行業(yè)多年的“魔鬼三角”定律，未來憑借相關(guān)產(chǎn)品有望獲得品牌及盈利能力提升（資料來源：怡維怡橡膠研究院；賽輪輪胎微信公眾號(hào)）。

● 星宇股份：車燈產(chǎn)品升級(jí)，持續(xù)拓展自主品牌客戶

車燈產(chǎn)品與客戶結(jié)構(gòu)雙優(yōu)化，公司未來有望持續(xù)高增長(zhǎng)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，前照燈出貨量及占比不斷提高，2022年公司前照燈出貨量達(dá)703.05萬(wàn)只，同比增長(zhǎng)12.29%，出貨量占比達(dá)12.09%，同比增加2.14pct。車燈產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)車燈ASP不斷提升，2022年公司車燈ASP已達(dá)129.27元，同比增長(zhǎng)15.43%。

此外，公司積極投入ADB、HD-ADB和DLP等智能前照燈的研發(fā)，車燈產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)升級(jí)。客戶結(jié)構(gòu)方面，公司車燈業(yè)務(wù)的傳統(tǒng)客戶主要是大眾、奧迪、豐田等合資品牌，近幾年公司加大對(duì)自主品牌客戶的拓展，目前已成功進(jìn)入奇瑞、吉利等傳統(tǒng)自主，以及理想、蔚來、小鵬、問界等新勢(shì)力，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。此外，公司塞爾維亞工廠已于2022年正式投產(chǎn)（（資料來源：公司公告）：上證e互動(dòng)），有望進(jìn)一步開拓國(guó)際市場(chǎng)，為公司發(fā)展提供新增量。

● 常熟汽飾：新能源客戶快速放量，本部持續(xù)高速增長(zhǎng)

新客戶+新產(chǎn)能+新業(yè)務(wù)，公司有望持續(xù)高增長(zhǎng)。新能源汽車尤其是高端新能源乘用車的熱銷給公司帶來非常大的機(jī)遇，除特斯拉以及蔚來、小鵬、理想等頭部新勢(shì)力車企，公司還拿到了比亞迪（2022年新增）、奇瑞新能源、零跑、哪吒、集度、小米、華人運(yùn)通、ARCFOX極狐、大眾MEB、奔馳EQB、寶馬EV、英國(guó)捷豹路虎、北美ZOOX、越南Vinfast等重點(diǎn)品牌的訂單（資料來源：公司公告）。

目前，公司在全國(guó)已實(shí)現(xiàn)十五個(gè)基地的布局，其中：

1）合肥、大連、肇慶三大新基地預(yù)計(jì)于2023年小批量投入生產(chǎn)，主要量產(chǎn)項(xiàng)目包括大眾安徽、奇瑞、小鵬、比亞迪等客戶的新項(xiàng)目（資料來源：公司公告）；

2）安慶基地于4月18日的對(duì)外投資公告進(jìn)行披露，目標(biāo)客戶是奇瑞等主機(jī)廠（資料來源：公司公告）。公司還實(shí)現(xiàn)了內(nèi)飾業(yè)務(wù)向外飾業(yè)務(wù)的突破，公司的外飾、自動(dòng)化裝備、模具設(shè)計(jì)制業(yè)務(wù)成功進(jìn)入了寶馬的供應(yīng)商體系，新業(yè)務(wù)有望逐步提供增量收入（資料來源：公司公告）。此外，公司的聯(lián)營(yíng)公司一汽富晟在乘用車座椅領(lǐng)域積累深厚，外部客戶拓展順利，未來有望和本部?jī)?nèi)飾業(yè)務(wù)形成高度協(xié)同，共同實(shí)現(xiàn)持續(xù)高增長(zhǎng)。

● 標(biāo)榜股份：汽車尼龍管路龍頭，新能源打造第二增長(zhǎng)曲線

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)、新能源業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)，零部件自制率逐步提高。尼龍管路在輕量化、易加工、易安裝、耐腐蝕、性能挖掘潛力大等方面，相比金屬和橡膠管路更具優(yōu)勢(shì)，尤其契合新能源汽車對(duì)于管路的要求，滲透率有望逐步提高。公司燃油車尼龍管路業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，目前已獲得大眾EA888和下一代EA211平臺(tái)1.5T發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目的30余項(xiàng)產(chǎn)品定點(diǎn)，預(yù)計(jì)22-23年全面SOP（資料來源：公司公告），單車價(jià)值量得到提升。

新能源業(yè)務(wù)方面，公司于2022年成功開拓大眾安徽、理想新晨、欣旺達(dá)等新客戶的項(xiàng)目定點(diǎn)，22年底在手的57項(xiàng)新能源項(xiàng)目定點(diǎn)預(yù)計(jì)將于2023年陸續(xù)實(shí)現(xiàn)SOP（資料來源：公司公告）。此外，公司推動(dòng)塑料件以及閥泵等功能件逐步實(shí)現(xiàn)自制。

來源：聚汽觀察